尊敬的投资者：

        深国投—宁博信托1期于08年9月12日成立至今已经3个月。

         在这3个月期间，美国次贷危机继续恶化，引发全球金融海啸。有经济晴雨表之称的股市当然也难逃此厄运：经济衰退之预期致使各国股市纷纷崩盘，如今市场上到处弥漫着诸如“大萧条”、“饭碗”等词汇。

         经济增长率低于潜在增长率，且继续呈减速趋势，产出负缺口继续扩大，企业盈利明显恶化，通货膨胀也开始下降，这个时期央行会持续降息，意味着货币政策在实际操作上已告别从紧，转向松动，政策重点开始转向“保增长”。如我国已实施积极的财政政策与适度宽松的货币政策。

         根据“投资时钟”基本原理，经济衰退期主要以债券与防御性增长股票为主要配置品种。

         正是基于上述考虑，我们在过去的3个月中，主要采用防御性策略：

         1、仓位控制在30%上下；

         2、投资品种主要选择衰退期中，人人都离不了的生活必需品与医药股等。这样，相对于沪深300：-3.11%收益率与3.51%波动率，深国投—宁博信托1期录得+0.53%收益率与0.69%波动率（截止于12月5日）。

        现在的问题是5891~1606点的调整（沪深300）是否已经比较充分地甚至比较过头地反映了未来经济基本面恶化的状况？

        在国际金融危机肆虐和国内经济急剧下滑的大背景下，“保增长、促发展”将毫无悬念地成为今后一段时期我国经济工作的主题：明年的经济工作将力保8%的增长目标。

        经济短期内无疑会有通缩压力，但各国为救银行、救经济，纷纷实施积极的财政政策与积极的货币政策。由此引出的后果是：这次通货膨缩也是假的？就犹如上半年通货膨胀是假的一样。值得一提的是：国际大宗商品大幅降价，中国等制造业大国受惠最大。

        所以我们并不过分担心我国的经济，实际上A股市场面临的一个大问题是“过剩”——大小非的压力，而这一问题在实施了“指数期货”后也不是问题，因为这将告别目前的单边市：即只有做多才能赚钱。在我们信托产品投资组合里，就有20%的配置是专做“指数”的。

        以当前A股市场估值（HS300：2000点水平），过去12个月PE15.4倍，08、09年预期PE分别为14.50和12.50倍；HS300PB为2.10倍。相对历史与发达资本市场，PB稍高于历史最低20~30%，PE已经处于相当的低估水平。

        以此，我们认为，A股一年来的雪崩大调整（-72.73%）已经基本反映了未来经济基本面恶化的状况。尽管经济还在衰退，短期内股市还不可能存有反转的机会。而一般经济增长的拐点往往就是股票买入的最佳时机，从时间上研判，09年一季度或二季度，我国经济见底的可能性较大。

        这样，在后市3~6个月里，我们大致可以认为：

        1、积极的政策面是确定的；

        2、上市公司的盈利能力逐步恶化也是确定的；

        3、在这个恶化的过程中，有一些优秀的企业会涌现出来也是确定的。

        所以，在当前这个阶段，就是真正考验我们投资能力的时候！

        在经济复苏之前，我们如何布局？

        除了我们会积极地挖掘在经济复苏之前就开始脱颖而出的10~20%的优秀股票，在主题选择上主要把握住以下三条线：

        1、政府主导投资行业；如铁路建设、电网建设等

        2、防御性增长行业：如医药、日用消费等

        3、金融创新品种

        同时，相较过去3个月的保守投资策略，在后市一段时间里，我们会采取相对稳健的投资策略，以争取获得超越CPI的正收益。

        最后借用投资大师沃伦-巴菲特日前在《纽约时报》专栏上发表的文章中一段话：“当前的经济消息不佳，全球金融市场都处于混乱状况之中，失业率正在上升，商业活动下滑；但是，很有可能的一种情况是股市将会走高，而且有可能大幅走高，这种情况可能在远早于经济信心或经济增长复苏之前发生。如果要等到听见知更鸟的鸣叫才晓得春天来临，那时春天已将结束。”

         顺致

 冬安

                                                                                                                                                                                       投资总监  徐林书

                                                                                                                                                                                                    2008-12-8